中国地方政府今年已发行人民币 2.37 万亿元;同期的海外美元债券发行额为 230 亿美元,同比增长 56%

中国正在通过增加基础设施支出提振经济增长。

Photograph by Qilai Shen/Bloomberg News

中国各省市的地方政府融资平台正以创纪录的速度发售债券,为公路、铁路、公用事业和港口建设融资,旨在通过增加基础设施支出提振经济增长。

中国中小城市和县级政府长期以来一直通过地方政府融资平台发债筹资,这些债务不计入当地政府账目。这些借款人往往负债累累,缺乏正式的政府支持,但一般被认为带有隐性的政府担保,一旦无法偿还债务,中央将出手救助投资者。

可即便如此,一些投资者仍将这些债券视为中国风险最高的债券类别之一。例如,由于担心债务膨胀和缺乏透明度,中国政府在 2014 年曾对地方政府融资平台发行此类债券实施短期禁令。

不过,由于中央政府后来放松了对债务扩张的态度,投资者对这类融资工具的兴趣重燃,这些投资者实际上是在押注政府会在必要时为这些融资工具提供支持。

Created with Highcharts 6.0.4Debt PileChina’s local government financing vehicles are setto issue record amounts of bonds both home andabroad this year.China’s local government financing vehicles are set to issue record amounts of bonds both home and abroad this year.Domestic bond issuance
Created with Highcharts 6.0.4.trillion yuan2011’12’13’14’15’16’17’18’190123
Created with Highcharts 6.0.4Dollar-denominated issuanceSources: Moody’s, Wind (domestic); Dealogic (offshore)Note: 2019 figure as of Sept. 26; 1 trillion yuan=$140 billion
Created with Highcharts 6.0.4.billion2011’12’13’14’15’16’17’18’1901020$30

中国地方政府融资平台今年已发行人民币 2.37 万亿元 (合 3,320 亿美元) 的国内债券,较 2018 年同期增长 38%,并有望打破三年前创下的人民币 2.56 万亿元的全年发债总额;同期的海外美元债券发行额为 230 亿美元,同比增长 56%,接近 2018 年创出的全年 240 亿美元的历史最高水平。

标普全球评级 (S&P Global Ratings) 驻香港分析师 Laura Li 表示,现在是借款人进行再融资或以其他方式筹集资金的好时机,因为中国的官方立场是支持的,原因是基础设施投资对保持经济繁荣仍然至关重要。

这波发债热潮一定程度上再融资驱动的:根据数据提供商 Wind 的数据,来自地方政府融资平台的创纪录的人民币 2.1 万亿元债务要么已于今年到期,要么将于年底到期。明年又有人民币 1.7 万亿元的债务到期。海外债务到期的规模也在增加,2021 年将达到 253 亿美元。

这种债券发行发始于地方政府被禁止直接从银行或债券市场融资。但从 2015 年起,中国政府允许地方直接出售「特殊目的债券」,为公共项目提供资金,试图逐步取代这种表外债务。

但 Li 说:「目前地方政府发行的特殊目的债券不足以满足所有这些项目的资金需求。」原因之一是只有省级政府和少数几个直辖市被允许发行地方政府债券,而许多基础设施项目是在更低的行政区划层面进行的。

投资者的热情已经上升。在债市普遍反弹之际,中国地方政府融资平台发行的拥有 AA 国内信用评级的 5 年期债券平均收益率已从去年年底的 4.68% 降至 4.21%。债券价格上涨时收益率下跌。这些发行主体包括来自东部省份浙江等富庶地区的借款方,也包括北部的内蒙古等欠发达地区的借款方。

这类债券融资的相对成本也有所下降。目前这类债券的收益率比同期限中国国债收益率高出大约 1.2 个百分点,为近三年来的最窄收益率差。这一收益率差被称为信用价差,用来衡量投资者在购买风险更高的公司债券而非国债时所要求的额外回报。

随着民营企业债券违约大幅增加,这类债券的相对吸引力也在上升。民营企业从以国有银行为主的国内银行体系获得贷款的渠道有限,也不太可能获得税收减免。

今年以来,已有面值达人民币 1,223 亿元的公司债违约,同比增长 35%。今年违约的 150 只债券中,除九只外,其余均由民营企业发行。

Shanghai Yunhan Asset Management Co. 的债券基金经理 Meng Huan 称,其他类型企业发行的企业债违约率持续上升,这反过来增加了投资者对地方政府融资平台债券的安全感。

很多此类融资工具依赖政府补贴维持运营,迄今还没有发生过一起违约事件。不过分析师称,违约不是一个纯粹的金融问题。近期,另一些与政府相关的发行人没能偿付投资者的债务,例如青海省投资集团有限公司 (Qinghai Provincial Investment Group Co.)。

Li 称,维持金融稳定是中国政府的优先政策,也给投资者带来一定的安全感,她还表示,地方政府融资平台债券在资本市场和金融系统中扮演着非常重要的角色。

外界认为,这些融资工具对地方政府的声誉也很重要,他们会尽一切可能保持这些工具的正常运转。一家大型中资券商驻北京的债券承销部门负责人称,谁都不想第一个违约,地方政府官员也不希望因此丢掉乌纱帽。


WSJ: China’s Riskiest Form of State Borrowing Enjoys a New Boom

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